巴菲特 - 停止袒護超級富豪

Vic：如朋友所言，巴菲特（畢菲特）是一位會說人話的富豪。他呼籲對美國有錢人加稅已有多年歷史，但加稅目前已是美國右派的意識形態禁忌，極難推行。

看完巴菲特此文及前天文台長林超英文章〈倫敦暴亂聯想： 繁榮 = 安定？ 〉，我們好應該深思：過去數十年，美英兩國崇商媚富，致力解除管制（deregulation），縱容金融肥貓欺詐掠奪，是何等不仁不義，愚不可及。

延伸閱讀：
書摘：巴菲特對商界的批判

巴菲特的金融市場寓言──交易成本篇

外地評論摘要﹕停止袒護超級富豪
【明報專訊】美國《紐約時報》8月14日評論版文章

作者：Warren E. Buffett（巴菲特）

當我們的領袖要求大家共渡時艱，我發現我和我的富豪朋友卻是例外。當低下階層及中產階級為國民在阿富汗戰鬥，當大部分美國人辛勤為口奔馳，我們這些超級富豪繼續享受特別的稅務寬減，投資經理賺取的數十億美元收入，只需繳付15%的稅，短炒期指十分鐘的投機者與長線投資者繳付的稅率也沒有分別。

國會議員覺得有責任保護這些幸運的富豪，視我們是斑點貓頭鷹或其他稀有動物。有朋友在華府國會多好。

視我們是稀有動物

去年我繳交的入息稅接近700萬美元。看似很多，但這只佔我應課稅收入的17.4%，遠遠低於我辦公室的其他20位同事，他們繳付的入息稅率由33%至41%不等，平均則是36%。若果你的收入來自錢滾錢，你繳付的稅率很可能比我更低，但如果你收入來自每月的工資，你繳付的稅率肯定較我高很多。

美國去年八成政府收入來自入息稅和薪俸稅，超級富豪只繳交15%入息稅，但不必付薪俸稅，中產則要繳交沉重的薪俸稅。上世紀80至90年代，富豪要交的稅遠高於現在，我有時聽到的理論說，巴菲特應該金盆洗手不幹，因為賺錢愈多便要交更多的資本增值稅及股息稅。但我沒有放棄工作，其他富豪也沒有，在我60年的投資生涯中，我未聽聞有任何人因資本增值稅太高而放棄投資賺錢。對那些認為高稅率不利就業的人，我可以指出由1980至2000年這20年間，新增了4000萬個職位。大家知道2000年以後發生什麼情况：較低的稅率、產生更少的就業機會。

1992年，美國最富裕的400個家庭總收入是169億美元，平均繳交29.2%的入息稅；2008年，400個家庭總收入是909億美元，但繳交的入息率跌至21.5%。

我認識很多超級富豪，他們大多是謙謙君子、愛國和飲水思源。他們很多已承諾把大部分身家捐給慈善團體，當大部分國民過艱難的日子時，他們並不介意交多一些稅。

12名國會議員將會着手處理國家的財政，他們需要在未來10年減少1.5萬億美元財赤。即使他們可以超額完成目標，但美國人對國會解決財政問題的信心急降，只有立刻落實具體確切的方案才挽回信心。

讓所有人一起犧牲

我贊成維持絕大多數納稅人的稅務減免，但對於每年賺取超過100萬美元的富戶（2009年約有接近24萬戶），入息稅、股息稅和資本增值稅應立即上調，對於每年賺取超過1000萬元的（2009年約有8000戶），上調的幅度應再增加。

我和我的朋友受偏袒富豪的國會照顧太久了，政府是時候認真考慮讓所有人一起犧牲。

New York Times August 14, 2011
Stop Coddling the Super-Rich
By WARREN E. BUFFETT

Omaha

OUR leaders have asked for “shared sacrifice.” But when they did the asking, they spared me. I checked with my mega-rich friends to learn what pain they were expecting. They, too, were left untouched.

While the poor and middle class fight for us in Afghanistan, and while most Americans struggle to make ends meet, we mega-rich continue to get our extraordinary tax breaks. Some of us are investment managers who earn billions from our daily labors but are allowed to classify our income as “carried interest,” thereby getting a bargain 15 percent tax rate. Others own stock index futures for 10 minutes and have 60 percent of their gain taxed at 15 percent, as if they’d been long-term investors.

These and other blessings are showered upon us by legislators in Washington who feel compelled to protect us, much as if we were spotted owls or some other endangered species. It’s nice to have friends in high places.

Last year my federal tax bill — the income tax I paid, as well as payroll taxes paid by me and on my behalf — was $6,938,744. That sounds like a lot of money. But what I paid was only 17.4 percent of my taxable income — and that’s actually a lower percentage than was paid by any of the other 20 people in our office. Their tax burdens ranged from 33 percent to 41 percent and averaged 36 percent.

If you make money with money, as some of my super-rich friends do, your percentage may be a bit lower than mine. But if you earn money from a job, your percentage will surely exceed mine — most likely by a lot.

To understand why, you need to examine the sources of government revenue. Last year about 80 percent of these revenues came from personal income taxes and payroll taxes. The mega-rich pay income taxes at a rate of 15 percent on most of their earnings but pay practically nothing in payroll taxes. It’s a different story for the middle class: typically, they fall into the 15 percent and 25 percent income tax brackets, and then are hit with heavy payroll taxes to boot.

Back in the 1980s and 1990s, tax rates for the rich were far higher, and my percentage rate was in the middle of the pack. According to a theory I sometimes hear, I should have thrown a fit and refused to invest because of the elevated tax rates on capital gains and dividends.

I didn’t refuse, nor did others. I have worked with investors for 60 years and I have yet to see anyone — not even when capital gains rates were 39.9 percent in 1976-77 — shy away from a sensible investment because of the tax rate on the potential gain. People invest to make money, and potential taxes have never scared them off. And to those who argue that higher rates hurt job creation, I would note that a net of nearly 40 million jobs were added between 1980 and 2000. You know what’s happened since then: lower tax rates and far lower job creation.

Since 1992, the I.R.S. has compiled data from the returns of the 400 Americans reporting the largest income. In 1992, the top 400 had aggregate taxable income of $16.9 billion and paid federal taxes of 29.2 percent on that sum. In 2008, the aggregate income of the highest 400 had soared to $90.9 billion — a staggering $227.4 million on average — but the rate paid had fallen to 21.5 percent.

The taxes I refer to here include only federal income tax, but you can be sure that any payroll tax for the 400 was inconsequential compared to income. In fact, 88 of the 400 in 2008 reported no wages at all, though every one of them reported capital gains. Some of my brethren may shun work but they all like to invest. (I can relate to that.)

I know well many of the mega-rich and, by and large, they are very decent people. They love America and appreciate the opportunity this country has given them. Many have joined the Giving Pledge, promising to give most of their wealth to philanthropy. Most wouldn’t mind being told to pay more in taxes as well, particularly when so many of their fellow citizens are truly suffering.

Twelve members of Congress will soon take on the crucial job of rearranging our country’s finances. They’ve been instructed to devise a plan that reduces the 10-year deficit by at least $1.5 trillion. It’s vital, however, that they achieve far more than that. Americans are rapidly losing faith in the ability of Congress to deal with our country’s fiscal problems. Only action that is immediate, real and very substantial will prevent that doubt from morphing into hopelessness. That feeling can create its own reality.

Job one for the 12 is to pare down some future promises that even a rich America can’t fulfill. Big money must be saved here. The 12 should then turn to the issue of revenues. I would leave rates for 99.7 percent of taxpayers unchanged and continue the current 2-percentage-point reduction in the employee contribution to the payroll tax. This cut helps the poor and the middle class, who need every break they can get.

But for those making more than $1 million — there were 236,883 such households in 2009 — I would raise rates immediately on taxable income in excess of $1 million, including, of course, dividends and capital gains. And for those who make $10 million or more — there were 8,274 in 2009 — I would suggest an additional increase in rate.

My friends and I have been coddled long enough by a billionaire-friendly Congress. It’s time for our government to get serious about shared sacrifice.

Warren E. Buffett is the chairman and chief executive of Berkshire Hathaway.

李怡 - 中國沒有畢菲特，也不會有關惠群

香港蘋果日報 蘋論 2010年8月7日

Vic：中國未來是否會像美國那樣，有很多富豪捐出大部分身家，或許不是很重要的問題。更重要的問題是：我們是如何生活、如何創造財富的？

如果我們在創造財富的過程中，糟塌自然生態、毒害剝削世人身心（想想石化與媒礦生意，想想華爾街目中無人的「天之驕子」，想想賣香煙、賣軍火的商人，想想無所不用其極鼓勵大家炫耀與消費的整個現代經濟體制），到頭來捐出財富，真的有很大意義嗎？

像香港的地產商，掌控整個城市的政治特權與經濟命脈，剝削掠奪之手段精益求精，刮你一百塊，再拿兩塊錢出來「回饋」社會，我們就應該很感激嗎？先奴役人，再拿一些錢出來為自己買個好名聲，有何功德可言？

《慢錢》(Inquiries into the Nature of Slow Money)一書的作者Woody Tasch在該書第二章對美國的公益基金會有以下批判，值得我們深思：

數以千億美元計的基金會資產投資時完全忽略基金會的公益目標，有些投資的後果甚至正是基金會撥款希望解決的問題--一名非政府組織領袖因此指公益事業是「一個破體系的溢流」（the run-off of a broken system）。

2007年，《洛杉磯時報》報導比爾與梅琳達蓋茲基金會的投資方式，彰顯了基金會圈子頑抗變革的一面。這家全球最大的基金會投資奈及利亞鑽油業，該產業造成的污染，顯著損害當地農村民眾的健康。在此同時，蓋茲基金會的公益目標之一，是改善非洲民眾的健康。儘管《洛杉磯時報》的報導引發關注與公眾的議論，蓋茲基金會「明確否決使命導向投資」，原因是要「優先處理我們的工作計畫，而不是排列公司與議題」，以及「專注於我們的核心議題」。

對公益基金會圈子以外的人來說，這種決心是難以理解、令人沮喪的。

我們必須繼續尋找我們遺漏的一個要素，一個能喚醒現代投資人心靈的要素，不管這名投資人是受託管理基金會資產，還是以個人資金小規模投資，但希望認真看待投資衍生的後果。

美國富豪的捐款進了公益基金會，公益基金會將這些錢拿去投資，為公益事業累積更多金錢，但如果投資的過程是製造出更多災難，那麼這到底算是什麼公益？為了有更多錢可以改善你們的健康，我們必須先從損害你們健康的生意中賺錢，這是什麼道理？

先污染再治理、先剝削再回饋、先發財再慈善，似乎不是我們的出路。

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發起捐出一半身家慈善計劃的美國富豪畢菲特，表示將會向中國和印度的富豪推動這個計劃。前天，奧巴馬總統向持續 24年在美國每天行善的香港移民關惠群授予總統公民獎章。這兩個消息都有在內地媒體報道。然而，筆者幾乎可以肯定地說，在可見甚或不可見的將來，中國大陸都不會有畢菲特，也不會有關惠群。

美國 40富豪捐獻一半身家的承諾，不僅是基於新教的奉獻精神，對人類愛心，而且來自一種人生哲學理念所支持。畢菲特在他發出的「捐獻誓言」中表示，他的人生哲學是把 99%的財富捐出做慈善，「未來我不會需要任何東西，我已經得到人生中想要的一切。」

畢菲特表示，他捐出的財產，就金額來說是很龐大的，但以相對價值來說，其實很多人每天的佈施都比他多。他說，美國有幾百萬人定期捐款給教會、學校、慈善機構，他們捨棄了原本要用在自己或家庭的部份錢財，或減少了看電影、上餐館或其他樂趣而捐款。但「對我來說，捐出 99%財產，我和家人不會有任何犧牲。」

他的「誓言」又說，這項捐獻承諾不會讓他犧牲最寶貴的資產：時間。「許多人──我很光榮地說，包括我的三個兒女──會捐出大量的時間與才幹去幫助別人，這種助人的方式，比捐錢更有價值，因為一個掙扎求生中的孩子，如果能獲得愛心輔導人的扶助與栽培，他所得到的這份愛心之禮，價值將比一張支票來得更大。我在這方面就做得很少。」關惠群 24年每天幫助貧困的人，她的付出按畢菲特的準則就大得多。

畢菲特從關愛全人類的角度，謙卑地表示，他的財富，歸功於他出生在美國。他常說，他和他的兒女都中了「卵巢彩券」（ the ovarian lottery）。他在 1930年出生時，全球能生在美國的機率是 1/30，而且他是男性，又是白人，躲過了即使在美國社會都有的許多人面臨的阻礙。

與大陸人相比，香港人或得以移居香港的人，其實也都是中了「卵巢彩券」的。若關惠群來不了香港，去不了美國，她即使善心爆棚，在大陸也不可能做甚麼，說不定本身都命運多舛。

畢菲特認為，「擁有一大堆財產的人，最後往往會變成這些財產的奴隸。」動用超過 1%的財產花在自己身上，不會讓自己變得更幸福快樂。然而，把 99%的財產捐出，肯定對其他人的健康和福祉可以帶來改變。

畢菲特要用這套人生哲學去勸喻中國富豪，很大程度是對牛彈琴。一、中國沒有鼓勵捐獻的稅制；二、中國缺乏民間的慈善機構，絕大部份捐獻都落到官方機構的口袋裏，比如前年汶川地震所獲天文數字的捐款，就沒有對這些捐款的具體賑災開支作透明交代，人們知道的是內地官員大幅加薪；三、在中國，大手捐款會引起社會矚目，導致各地機構鄉親臨門，引致其他富人的嫉忌甚至仇視，「財不可露帛」是中國的古訓；四、中國的富豪都不是經營事業數十年致富的，而是這十來年才發家的暴發戶，暴發戶不但不會覺得財產是負擔，而且越擁有得多、越奢華，越有滿足感。中國某城市有一標語：「人不可以把錢帶進棺材，但錢可以把人帶進棺材」。在大陸可謂至理名言，卻極少人引為鑑戒。「人不可以把錢帶到棺材」，卻可以留給後代，儘管許多富人死後，後代都爭得打破頭，由親人變成仇人；而許多人生前的誇張奢華，也確能把他提早帶進棺材。

中國不會有關惠群。在玉樹救災中犧牲的黃福榮，在 08年汶川地震當義工，尚且被當局懷疑他的動機；譚作人要幫助地震中國豆腐渣校舍受害學生的家長，卻被判刑；樂施會也被中國官方指為別有用心的機構。在中國，捐款最多詐捐，做好事幫助人只有死了才會被接受和被讚揚。

中國會不會有富豪響應捐獻呢？在中共的強力要求之下，為了迎合國際社會這個趨勢，說不定會有。但也很可能只是姿勢，是詐捐。而詐捐，卻是全世界都沒有的文化。因為捐獻出自心甘情願，沒有人會逼你，故不必詐。在壓力下不得已地捐，才會有詐捐。

書摘：巴菲特對商界的批判

Vic：日前提到，巴菲特在每年致股東信中，談笑之間常批判商業社會的醜惡現實。在此摘錄一些大快人心的精彩片段。

第一篇 公司治理

第二節 充分且公允的資訊揭露

(2000年)

我們要為不久前卸任的證券交易委員會（SEC）主席小亞瑟．萊維特（Arthur Levitt, Jr.）喝采，因為他致力遏止近年像癌細胞般擴散的企業歪風──「選擇性資訊揭露」。事實上，大企業「引導」外界對公司之業績預期前幾年幾乎已成標準程序：管理層總是致力引導分析師或大股東形成「適當」期望，也就是對公司的盈餘預期符合或略低於管理層的實際預估。企業經理人選擇性散播暗示，對一些人眨眨眼、點點頭，投機傾向的法人與投資顧問在訊息上因此佔了投資傾向的散戶便宜。這是一種腐敗的行為，很不幸華爾街與美國企業界卻樂此不疲。

感謝萊維特主席，因為他孜孜不倦、有效地為投資人打抱不平，企業如今已被要求平等對待所有股東。這項改革由當局強制推動，而不是源自企業界良心發現，美國企業的執行長們以及他們的投資人關係部應對此感到羞愧。

(2002年)

管理層在看得見的事情上投機取巧，幕後的行為很可能也是如此。廚房裡很少只會有一隻蟑螂。

大力宣傳EBITDA（不計利息、稅項、折舊與攤銷之盈餘）的好處是特別惡劣的行為。這麼做是在暗示折舊因為是「非現金」支出，因此並不是一項真正的費用。真是胡說八道。折舊的確是一項特別不受歡迎的費用，因為在公司購買的資產開始貢獻利益前，相關的現金支出必須先埋單。不妨想像一下：假設某公司今年年初一次付足所有員工未來十年的薪酬（就像公司付現金購買一組可用十年的固定資產那樣）。在第二年起的九年中，員工薪酬將會是「非現金」費用──帳面上是從今年建立的「預付薪酬」資產中支取。有人想說第二年至第十年的薪酬費用不是費用，不過是記帳之例行公事嗎？

晦澀難懂的財報附註通常意味著管理層不可信賴。如果你看不懂某些附註或管理層的說明，那通常是因為執行長不想讓你看懂。安隆（Enron）就某些交易的說明至今仍教我困惑不已。

最後，對那些大事宣揚盈利展望與成長預期的公司，應抱持戒心。企業極少是在無風無浪無意外的環境中營運，盈利當然也不會很順利地逐年成長（當然，在投資銀行提供的招股書裡，情況總是異乎尋常的理想）。

查理和我此刻不但不知道我們公司下年度會賺多少，我們連下一季會賺多少都不曉得。對那些常常宣稱自己能知未來的執行長，我們總覺得很可疑；而如果他們總是能達成他們宣佈的目標，我們就更是完全不敢相信了。經理人若總是承諾「達成財測」（make the numbers），總有一天會很想將數字編造出來（make up the numbers）。

第六節 有理有節的主管薪酬政策

(2005年)

執行長如果被炒魷魚，常常還能海撈一票。事實上，光是他清理辦公桌走人的這一天，他能「掙得」的錢，可能比一名美國勞工洗一輩子廁所的報酬還多。常言道：一事成，百事順（nothing succeeds like success）。忘了這一句話吧。今天，對企業高層來說，一面倒的法則是：一事無成，百事順（nothing succeeds like failure）。

(2003年)

執行長侵佔股東利益的行為在1990年代變本加厲：執行長們就像在競逐貪婪之王的頭銜那樣，極力爭取離譜的薪酬方案；而一旦爭取成功，其他經理人很快就會要求自己的雇主比照辦理。促使貪瀆之風擴散的，通常是企管顧問與企業的人力資源部，他們很清楚誰是自己的衣食父母。一名薪酬顧問就這麼說：「有兩類客戶是你不想得罪的：現有的以及潛在的。」

(2002年)

近年來，薪酬委員會往往就像搖著尾巴的小狗，只懂溫順地聽從企管顧問的建議。這些顧問向來不是以效忠為顧問費埋單的股東著稱；對他們來說，股東是一群無名氏。（如果你不清楚某人站在哪一邊，那麼對方肯定不是站在你這邊。）沒錯，按照SEC的規定，薪酬委員會必須在委託書中說明薪酬建議的根據。但是，相關措辭通常是公司律師或人力資源部擬就的樣板文字。

這種裝模作樣的把戲代價高昂，不應再玩下去了。除非是有能力代表股東談判、維護股東利益，否則董事不應擔任薪酬委員會的委員。薪酬委員必須說明自己對薪酬問題的看法，以及打算如何評估管理層的績效。而且，處理股東的資金時，他們必須當成自己的錢來處理。

1890年代，龔帕斯（Samuel Gompers；美國勞工聯盟〔AFL〕創辦人）告訴大家，勞工組織的目標就是「再多些！」1990年代，美國企業的執行長們繼承了此一訴求。結果是，許多執行長發了大財，而他們的股東卻經歷財務災難。

企業董事應制止這種竊盜行為。經理人表現真正傑出時，支付高薪是完全正確的。但是，情況若非如此，董事們就應該喊一聲「少一些！」近年過度膨脹的薪酬若成為未來的標準，豈不荒謬透頂？薪酬委員會應摒棄近年的陋習，重新出發。

第五篇 企業併購 (引言)

(1992年)

多年來，我曾見識過很多急於併購的經理人，我發現當中許多人顯然受兒童時期聽過的青蛙王子故事迷惑，以為公主一吻真能吻出個王子來。他們因此付出高昂的代價，取得親吻蛤蟆企業的權利，期望著神奇的變身。但高價收購的蛤蟆還是蛤蟆，只是這些經理人不會輕易死心，起初的失敗不過是加強了他們親吻更多蛤蟆的決心。（喬治．桑塔亞那〔George Santayana；西班牙裔美國哲學家〕曾說：「所謂狂熱，就是當你已經忘了自己的目標時，仍加倍努力。」）但最後，即使是最樂觀的經理人也必須面對現實：吻過後毫無反應的蛤蟆已堆到他的膝蓋時，他就宣佈公司「重整」，提列巨額的費用。在這種企業版「起步方案」（Head Start Program；美國政府1965年起推行的一套綜合扶貧方案，為低收入家庭的兒童與家人提供教育、醫療與營養等方面的援助）中，執行長受教育，但付學費的是股東。

擔任企業經理人的早期，我自己也曾約會過幾隻蛤蟆。都是廉價的約會（敝人向來節儉），但我得到的結果跟那些追求高價蛤蟆的經理人一樣：我吻了蛤蟆，牠們回我兩聲「呱、呱」。

就這樣失敗了幾次之後，我終於想起一位職業高爾夫球手曾提點我的一件事（指導過我的職業選手都不希望身份曝光，這一位也不例外）。這位高手說：「熟不一定能生巧，不斷練習只是鞏固你的習慣而已。」自此之後，我改變策略，嘗試以合理價收購好企業，而不是以優惠價收購平庸的公司。

第六篇 會計與評價

第八節 伊索與無效叢林理論

(2000年)

投資與投機從來就不是涇渭分明的兩回事，而當絕大多數市場參與者近來都享受到勝利的喜悅時，投資與投機的界線就更模糊了。沒有什麼比大筆不勞而獲的錢更能抑制人的理性了。這種經驗令人飄飄然，正常情況下很理智的人，也會變得像舞會上的灰姑娘。他們都知道，留在這種歡樂派對上（也就是繼續在那些相對於盈利基本面，價格高得離譜的公司上投機買賣）過久的話，南瓜馬車與老鼠馬伕將原形畢露。儘管如此，因為派對實在太迷人了，他們不願意錯過一分一秒。因此，玩得正興起的人都想留到午夜前的最後一刻才離開。問題是，舞廳裡的時鐘通通沒有指針。

去年我們評論了當時的榮景（沒錯，的確是不理性的；註：當時正值網路股泡沫），表示投資人對報酬率的期望已超過合理水準數倍……但是，更不理性的，是當時一些幾乎肯定只有很低價值（甚至完全沒有價值）的公司，市場參與者卻給予極高的評價。但受股價飆漲迷惑的投資人不顧一切，蜂擁投入此類企業。情況就像投資專業人士與業餘者多數感染了某種病毒，集體進入一種迷幻狀態，以為某些類股的價值可以完全脫離其基本業務價值。

在此迷幻狀態下，許多人高談闊論「價值創造」。我們很樂意承認，近十年來，一些新企業創造了巨大的價值，而且未來還會有更多。但任何一家企業如果終其一生是虧錢的，則不管其市值曾經升至多麼高的水準，也只是摧毀而非創造價值。

在這些案例中，實際發生的是財富轉移，而且往往是極大規模的財富轉移。近年來，金融掮客藉由無恥地推銷「無鳥叢林」，將數十以至數百億美元從大眾的口袋裡轉移到他們自己的口袋裡（當然也包括他們的朋友以及生意夥伴）。事實就是，泡沫市場製造出泡沫公司，而泡沫公司存心只想騙投資人的錢，而不是幫投資人賺錢。企業掮客的首要目的，往往是首次公開發行（IPO），而不是公司的業務能賺錢。歸根結底，這種公司的「業務模式」不過是一種老式的連鎖信騙局，求財若渴的投資銀行家是它們勤快的郵差。

但每一個泡沫都有一根針在等著它。兩者相遇時，新一波投資人就會學到一些非常古老的教訓：第一，只要投資人願買，不管那是什麼東西，大批華爾街業者會去找來賣給他們──華爾街是一個不重視品質控管的圈子。第二，投機獲利看起來最容易之時，正是最危險的時候。

第七章 會計政策與賦稅

第一節 制定標準

(2002年)

數十年前，安達信會計師事務所的審計意見是審計界的圭臬。這家事務所內部有一個菁英組成的專業標準小組（Professional Standards Group），無論客戶施加什麼壓力，均堅持誠實報告事實。秉持這種原則，專業標準小組1992年表明立場，指企業向員工發放認股權的成本顯然是一項費用，應以費用的名義記錄在財務報表上。但是，小組的意見遭安達信一些「呼風喚雨的」合夥人推翻了。這些合夥人很清楚客戶想要的是較高的公告盈餘，不管實際情況如何。許多企業執行長也極力反對認列認股權費用，因為他們知道，一旦真實的成本必須反映在帳上，他們渴求的巨額認股權（價值高得可恥）勢必將遭大幅削減。

安達信專業標準小組的意見遭推翻後不久，獨立運作的財務會計準則委員會（FASB）以七比零的票數，通過要求企業認列員工認股權成本的議案。結果主要的會計師事務所與大群企業執行長一如預期地湧向華府，對參議院（還有哪一個機關更適合仲裁會計問題呢？）施加壓力，要求推翻FASB的意見。抗議者的聲音，因為他們大筆的政治獻金而變得更雄壯。這些政治獻金多數是由企業的股東埋單的，如今卻被用來遊說國會支持一些矇騙企業股東的會計準則。真不是公民教育的好示範。

第三節 「重整」費用

(1998年)

曾經有一段時間，會計是黑白相對分明的世界。舉例來說，1960年代末，企業界曾刮起一陣會計浮誇風──某位騙子稱之為「勇氣可嘉、富想像力的會計」（拜這種會計手法所賜，這位先生一度成了華爾街的寵兒，因為他一直能讓公司的業績符合華爾街的期望）。但是，在這段時期，絕大多數投資人都知道哪些人在耍會計花招。而且，值得一讚的是，美國最受尊敬的企業幾乎全都抵制欺詐之風。

但近年來，企業操守逐漸沉淪。許多大公司仍正直行事，但相當一部分本來算得上優質的經理人（也就是那種你會認為適合跟你的孩子結婚、或是當你的遺囑執行人的體面人士），卻發展出一種觀點，認為操縱盈餘以滿足華爾街的期望是沒問題的。而且，這種想法還有日漸普及之趨勢。事實上，許多執行長認為這種操縱行為不僅沒問題，甚至是他們的職責之一。

這些經理人往往是一開始就認為，他們的職責永遠是盡可能推高公司股價（我們堅決反對此觀點）。為推高股價，他們致力爭取傑出的經營績效，這一點是可敬的。但當經營績效不如理想時，這些執行長就訴諸並不可敬的會計伎倆。這些伎倆或是直接製造出理想的「盈餘」，或是為未來的理想「盈餘」鋪路。

為這種行為辯解時，這些經理人往往會說，他們做併購時所用的貨幣──也就是公司的股票──價值若遭低估，勢必會損害股東的利益。他們還會說，他們使用會計詐術編造出理想的業績，不過是跟隨企業界普遍的做法罷了。這種「大家都這麼做」的心態一旦鞏固，道德疑慮就一掃而空了。這種行為不啻是劣幣驅逐良幣定律的變種：惡質會計驅逐誠實會計。

許多經理人如今對忠實報告財務態度如此輕蔑，顯然是企業界一大恥辱。而審計師則如我們所言，並未發揮多少正面作用。雖然審計師理應視投資大眾為服務對象，他們往往選擇向聘請他們並付錢給他們的經理人叩頭。（「誰給我麵包吃，我就唱誰的歌。」）

書名：巴菲特寫給股東的信(經典重譯．最新增修版)原文書名：The Essays of Warren Buffett: Lessons for Corporate America Second Edition作者：華倫．巴菲特/原著、勞倫斯．康寧漢/編選
原文作者：Warren Buffett、Lawrence A. Cunningham出版社：財信出版
出版日期：2010年7月7日

巴菲特的金融市場寓言──交易成本篇

Vic：不是每個人都崇拜巴菲特，也不是每個人都想了解巴菲特，但如果有機會閱讀他每年寫給股東的信，幾乎人人都會看得趣味盎然。光就敘述風格而言，巴菲特的文字可說是「簡潔有力、自然直率，寫下來跟講出來是一樣的……趣味十足」。

不同背景的人可以從巴菲特致股東信中看到不同的景觀，即使是金融門外漢，也能領略他的許多重要觀點。富批判精神的人更會意外發現，巴菲特談笑之間，幾乎每年都在批判商業社會的醜惡現實，有時也不忘自嘲一番。以下這篇可說是談交易成本的絕妙寓言。

書名：巴菲特寫給股東的信(經典重譯．最新增修版)

原文書名：The Essays of Warren Buffett : Lessons for Corporate America Second Edition

作者：華倫．巴菲特/原著、勞倫斯．康寧漢/編選

原文作者：Warren Buffett、Lawrence A. Cunningham

出版社：財信出版

出版日期：2010年7月7日

第四篇 普通股

一、交易之惡：交易成本（選自2005年巴菲特致股東信）

對波克夏及美國其他企業的股東來說，這些年來賺錢實在有夠輕鬆。讓我們舉一段很長的時間為例：1899年12月31日至1999年12月31日期間，道瓊工業指數從66點升至11,497。（猜猜看需要多高的年成長率才能產生這樣的結果？令人訝異的答案就在本文結尾。）股價指數漲勢這麼大，原因很簡單：這一個世紀中，美國企業表現格外優異，投資人搭上了順風車。如今企業表現依然出色，但股票投資人因為一連串的自殘行為，投資報酬率受到顯著的傷害。

要解釋此現象，首先可以從一個基本事實說起：撇開一些不重要的例外情況（例如某些公司破產時，部分損失由債權人吸收），從現在至最後審判日，股東整體而言能賺取的收益，不可能超過企業的累計盈餘。沒錯，投資人A若買賣精明或運氣夠好，的確可以賺得較大份的收益，但這多賺的部分是由投資人B埋單的。沒錯，股市上漲時，所有投資人都會覺得自己的財富增加了。但某位股東若獲利了結，必然得有另一位投資人頂替其位置。某位投資人高價出售持股，另一位投資人就得高價接手。整體而言，股東能得到的財富，不可能超過他們的企業所創造的；這當中是沒有魔法的，金錢不會從天而降。

事實上，因為存在「摩擦」成本，股東能賺到的，必然少於企業的盈餘。這就是我想說的：目前此類成本已變得非常沉重，股票投資人得到的報酬因此遠低於過往。

為說明此類成本是如何暴增的，且讓我們做一個假設：美國全部企業皆由單一家族擁有，未來也將永遠如此。讓我們稱此家族為「得寶家族」（Gotrocks）。在支付股息稅之後，得寶家族的財富跟隨其擁有的企業之總盈餘逐年增加。如今這筆盈餘為每年7,000億美元。當然，這家族會花掉部分所得，但它存下來的部分會產生複利作用，對家族累積財富大有好處。在得寶家族裡，每一個人的財富均以同樣的速度增加，家族裡一團和氣。

假設此時出現了一群口才便給的「服務者」（Helpers），他們熱心遊說得寶家族的成員：只要在適當時機跟親戚做一些股票交易，閣下所得就能顯著超過其他家族成員。這些服務者義不容辭地負責完成這些交易──當然會收取服務費。得寶家族仍擁有全體美國企業，股票交易不過是改變了股權的分佈。該家族的財富原本是跟隨企業盈餘成長，但在服務者協助下，家族必須支付股票交易佣金，因此每年的財富增幅就會被這些佣金吃掉了一部分。得寶人之間的交易越頻繁，服務者得到的佣金越多，家族所得就越少。這群服務者其實就是經紀商，他們深明此中道理：交易是他們的好朋友，他們想盡辦法鼓勵人們交易。

一段時間之後，得寶家族多數成員意識到，這種「打敗兄弟」的遊戲並沒有為他們帶來多少好處。此時另一群服務者出現了，他們向每一位得寶人解釋：單憑閣下一己之力，是不可能打敗其他家族成員的。他們建議的辦法是：「請一位經理人吧。沒錯，就是我們，讓我們為您提供專業的投資服務。」這群經理人也是透過經紀商執行交易，他們甚至可能更積極地買賣，好讓經紀商多賺一些。整體而言，更大份的財富流向了這兩群服務者。

得寶家族因此更加失望。每一位得寶人都聘請了專業人士，但家族整體所得不增反減。該怎麼辦呢？當然是尋求更多專業服務囉。

於是財務策劃師與機構顧問就登場了，他們的任務是幫助得寶家族成員挑選投資經理人。糊裡糊塗的得寶人欣然接受這種服務。到此地步，他們已相信自己不但沒有能力正確選股，也不知道如何正確選擇投資經理人。那麼，為什麼他們會認為自己能選對顧問呢？但得寶人沒想到這問題，而投資顧問當然也不會提醒他們。

得寶人如今要養三群收費昂貴的服務者，家族所得進一步萎縮，他們因此陷入絕望的深淵。但就在希望看似幻滅之際，第四群服務者（讓我們稱之為「超級服務者」吧）適時出現了。這群親切的專業人士向得寶人解釋：他們的所得不理想，是因為既有的服務者──經紀商、經理人與顧問──缺乏激勵誘因，因此根本無心服務。超級服務者說：「這樣一群行屍走肉，你能期望他們替你做些什麼呢？」

超級服務者提出一個簡單得驚人的解決方案：多付一些錢，讓我們來操盤。這些超級服務者自信滿滿，堅稱得寶人除了支付昂貴的固定管理費外，交易獲利分一大部分給他們，就必定能在投資上打敗其他得寶人。

比較機警的得寶人發現，部分超級服務者不過是穿上新制服的投資經理人，大衣上繡著「對沖基金」或「私募基金」這種很炫的名稱而已。但這些超級服務者鼓起如簧之舌，令得寶人相信這種換裝行為至關緊要，就像溫文爾雅的克拉克．肯特（Clark Kent）穿上他的超人制服，馬上就有了神奇的力量。得寶人聽了這解釋後覺得很安心，決定掏錢聘用這群超級服務者。

而這就是我們當前的處境：本來股東只要安坐搖椅上，就能全數進口袋的企業盈餘，如今有好大一部分流向陣容鼎盛的「服務者」，數額之大前所未見。對股票投資人代價最高昂的，是近年像流感般流行的投資分紅方案。在這種方案下，服務者若是精明或幸運，可以分走好大一部分的投資獲利；服務者若是愚笨或倒霉（有時是存心欺詐），則投資人在承擔全部損失之餘，還得支付昂貴的固定費用。

這種服務方案（賺錢時經理人分走一大部分，虧錢時投資人全數認賠，同時支付昂貴的服務費）如果大流行，得寶家族或許就應該改稱「失寶家族」（Hadrocks）了。事實上，今天得寶家族承擔的各種摩擦成本大有可能高達美國企業盈餘的20%。換句話說，因為必須向一層層的「服務者」付費，美國股市投資人的整體投資報酬，僅為他們安坐搖椅、不理任何人時的80%。

很久以前，艾薩克．牛頓爵士告訴我們，運動有三大定律。這真是天才之作。但艾薩克爵士的天才不包括投資：他在南海泡沫（South Sea Bubble）中損失慘重，事後解釋說：「我能算出天體運行的軌跡，但無法預料人類的瘋狂。」如果不是因為此次投資慘敗的創傷，艾薩克爵士大有可能發現第四運動定律：對整體投資人來說，動作越多，投資報酬越低。

本文開頭提出的問題，現在揭曉答案：精確點講，道瓊工業指數於二十世紀從65.73點漲至11,497.12，年複合報酬率為5.3%。（當然，在此期間投資人還會收到股息。）倘若二十一世紀表現相同，2099年12月31日收盤時，聽好了，道指將來到2,011,011.23點。我不貪心，給我整數兩百萬點就好了。只是新世紀開始六年以來，道指仍在原地踏步。